科創(chuàng)板下冰火兩重天

“國內(nèi)資本市場對生物醫(yī)藥的支持，是正逢其時。”仙瞳資本高級合伙人歐陽云龍向投中網(wǎng)表示。

自從科創(chuàng)板允許不盈利公司上市以來，生物醫(yī)藥企業(yè)，尤其是創(chuàng)新藥企業(yè)正在扎堆涌向科創(chuàng)板。首家上市的創(chuàng)新藥企業(yè)微芯生物，創(chuàng)下了令人眼饞的市值神話。作為一家已經(jīng)投了近十年創(chuàng)新藥的VC，仙瞳資本有多個項目將很快申報科創(chuàng)板。歐陽云龍?zhí)寡裕绻麤]有科創(chuàng)板，有些項目為了IPO可能要多等幾年。

歐陽云龍認(rèn)為，科創(chuàng)板的出現(xiàn)如果早一點，因為國內(nèi)的創(chuàng)新藥企業(yè)還過于稀少，可能會導(dǎo)致魚龍混雜的現(xiàn)象出現(xiàn)。而現(xiàn)在國內(nèi)創(chuàng)新藥正要“風(fēng)生水起”的時候，科創(chuàng)板的出現(xiàn)就像及時雨。

近年來醫(yī)藥領(lǐng)域相關(guān)監(jiān)管政策的改革，加速了科學(xué)家個人創(chuàng)業(yè)、臨床申報及試驗等各方面進(jìn)程效率，再加上資本市場的改革，中國創(chuàng)新藥投資正進(jìn)入黃金時代，歷史機遇前所未有。不過，IPO通道驟然拓寬，上市時間前移，估值水漲船高，再疊加一級市場“錢荒”，種種因素也在考驗投資機構(gòu)的眼光和綜合能力。

一年半增值10倍 從頭打造一家科創(chuàng)藥企

9月3日，來自深圳的創(chuàng)新藥企業(yè)艾欣達(dá)偉宣布，其自主研發(fā)的廣譜靶向小分子抗癌新藥AST-3424國內(nèi)I期臨床試驗完成首例患者給藥。兩個月前，AST-3424拿到了中國國家藥品監(jiān)督管理局在14個瘤種上的臨床試驗許可。在一年前，AST-3424還通過美國食品藥物管理局的核準(zhǔn)，在美國開展相關(guān)臨床試驗。能夠在中美兩國同時開展臨床試驗的創(chuàng)新藥企業(yè)，國內(nèi)目前并不多。

2017年，仙瞳資本天使輪投資艾欣達(dá)偉之時估值僅數(shù)千萬元。而在今年的最新一輪融資中，其估值已至數(shù)億元，上漲超過10倍。

對于仙瞳資本而言，艾欣達(dá)偉不僅僅是一個明星項目，還是一家從頭開始孵化起來的有國際頂尖水平的創(chuàng)新藥企業(yè)。歐陽云龍透露，仙瞳最初看好這款藥的創(chuàng)新機理且該機理方向是團(tuán)隊一直以來所尋找的，因此仙瞳采取了很特殊的投資方式——先收購然后直接從美國請回了該機理的原研科學(xué)家、有二十多年研發(fā)經(jīng)驗的段建新博士，重新組建公司。

仙瞳資本與段建新博士等核心團(tuán)隊成員約定了“里程碑激勵”，即隨著新藥研發(fā)的進(jìn)展，仙瞳逐漸從企業(yè)的實控人轉(zhuǎn)變?yōu)橐粋€小股東，核心團(tuán)隊則轉(zhuǎn)化為大股東。仙瞳資本執(zhí)行合伙人劉靖龍評價：“這是我們自己創(chuàng)立了一個企業(yè)又回歸到投資人本分中去的一種操作。”

事實證明這一操作取得了成功，在不到兩年時間里，藥品研發(fā)、臨床試驗、公司估值都大踏步前進(jìn)。歐陽云龍認(rèn)為，仙瞳和其他機構(gòu)的不同正是體現(xiàn)在，仙瞳有能力自行搭建團(tuán)隊，這背后需要深厚的科研背景及產(chǎn)業(yè)資源支撐，一方面是仙瞳本身對技術(shù)的深刻理解，另一方面是在科學(xué)家圈子里的人脈口碑和信任度，在產(chǎn)品研發(fā)落地上的支持，例如頂級醫(yī)院的臨床資源、CRO資源等等。

生物醫(yī)藥投資的冰火兩重天：泡沫+融資難

按科創(chuàng)板的門檻，艾欣達(dá)偉實際上已經(jīng)可以進(jìn)入IPO的軌道了。一款臨床前的藥物，投資短短兩年時間之后就展望IPO，這在過去創(chuàng)新藥的投資當(dāng)中是很難想象的。此前微芯生物的上市帶來了強大的示范效應(yīng)。歐陽云龍表示，微芯上市，對仙瞳投的這批科學(xué)家來說，是非常振奮人心的一件事，“大家覺得，看來真正的創(chuàng)新藥還是有市場的”。

與此同時，因為標(biāo)的稀缺加之市場熱捧，科創(chuàng)板上也出現(xiàn)了估值偏高的現(xiàn)象。但歐陽云龍認(rèn)為，在創(chuàng)新藥行業(yè)，短期估值高低都是正常的，因為它是真正的硬科技，并不為大多數(shù)人所真正了解。值得注意的是，二級市場的泡沫也會很快向一級市場傳導(dǎo)。科創(chuàng)板推出之后，在某些熱門行業(yè)這一現(xiàn)象非常明顯。這給投資機構(gòu)帶來了更大的挑戰(zhàn)。

但另一方面，VC/PE的募資難，以及由此導(dǎo)致的創(chuàng)業(yè)公司融資難，卻在給行業(yè)降溫。兩股力量對沖之下，投資局面變得非常復(fù)雜。

歐陽云龍表示，現(xiàn)在會出現(xiàn)的情況是，項目方剛開始跟你聊的時候期望很高，等多談過幾家機構(gòu)就會發(fā)現(xiàn)融資情況并沒有那么樂觀。歐陽云龍的感覺是，兩股力量互相抵消，至少在生物醫(yī)藥早期投資，估值上漲的壓力并不明顯，同時也要看投資機構(gòu)的水平能力。

相反，另一個新出現(xiàn)的風(fēng)險可能更值得關(guān)注，那就是項目后續(xù)融資的問題。歐陽云龍?zhí)寡裕F(xiàn)在做投資比過去確實要更難一些，“以前我們只看項目，現(xiàn)在可能還要看，我們投完之后，幾年之內(nèi)它有沒有能力持續(xù)融資。現(xiàn)在確實比以前考慮的因素多了一點”。

歐陽云龍表示，后期的PE機構(gòu)，在投資的時候，會翻一家公司早期的投資機構(gòu)有哪些。如果是一些專業(yè)機構(gòu)，就有一定的背書作用。而他們對仙瞳是比較認(rèn)可的。這也給了仙瞳一定的議價權(quán)，能夠以較低的價格拿到項目。

從底層邏輯出發(fā) 專投first in class

今年艾欣達(dá)偉的階段性成功，是仙瞳資本投資理念的一個縮影。仙瞳資本更習(xí)慣以技術(shù)發(fā)展的底層邏輯去推演投資，而不是追趕資本市場的風(fēng)口追求IPO。因為創(chuàng)新藥研發(fā)過程的“非線性”，投資階段的早與晚，往往意味著回報的數(shù)量級差距。

歐陽云龍表示，項目上市，或者其他方式退出，對仙瞳的影響并不大。IPO帶來的更多是對仙瞳品牌價值的提升，而不一定是收益上的。仙瞳更關(guān)注的還是把收益做高。這也是為什么多年來仙瞳資本一直堅持做早中期投資以及投資相對被市場低估的后期項目，多數(shù)項目不會等到IPO再退出，在基金有限的期限內(nèi)讓IRR最大化。一個例子是，仙瞳資本在2012年就開始布局并投資精準(zhǔn)醫(yī)療，到2017年精準(zhǔn)醫(yī)療成為風(fēng)口，當(dāng)年投資的項目已經(jīng)增值60倍。

仙瞳資本的投資，項目估值多數(shù)集中在數(shù)千萬元至數(shù)億元之間。在投資的時點，目標(biāo)公司往往仍不為市場所知，或者雖然被其他機構(gòu)發(fā)現(xiàn)，卻因為無法判斷風(fēng)險而不敢下注。仙瞳的幾個明星項目，在投資之初都并不被市場所熟知。

在創(chuàng)新藥領(lǐng)域，因為港股新政和科創(chuàng)板的推出，掀起了一陣創(chuàng)業(yè)熱、投資熱。以至于出現(xiàn)了每一個熱門靶點都有一批創(chuàng)業(yè)公司扎堆做的景象，有人形容為資本太多，靶點都不夠用了。但是仙瞳資本基本沒有投熱門靶點，所投的創(chuàng)新藥大部分都是first in class，全新靶點或全新機理。歐陽云龍認(rèn)為，在熱門靶點以及熱門領(lǐng)域上做文章確實相對容易，但不一定有很高的回報，而且競爭對手太多不一定就能跑的出來。而投first in class新藥意味著高風(fēng)險，非專業(yè)機構(gòu)很難識別。

歐陽云龍打了個比方：“房間里有個人在投籃，門外的人沒有足夠的信息去猜測判斷他能否投中。但如果你在門里，看到投籃的是喬丹，就敢下判斷了，因為你知道他的命中率肯定超過90%。”做創(chuàng)新藥投資，關(guān)鍵就是要入了這道門。

關(guān)鍵詞： 生物醫(yī)藥