這波牛市措手不及 后續走勢幾何? 10年期國債收益率創18年新低

事實上，中美利差的擴大，意味著中國的貨幣條件在利率層面是偏緊的，已引發全球資金流入中國，從而推動人民幣匯率走強。

“春節后還感覺方向不太清晰，上周美聯儲降息后，債券市場收益率創出新低，這波牛市真是措手不及。”某外資行高管3月9日如是感嘆。在債券市場上，債券收益率與債券市值成反比：當收益率走低時，債券市值上升，債市走牛;反之則是熊市。

Wind數據顯示，3月9日,中國10年期國債活躍券收益率下跌10個BP報2.52%，突破2016年的低點，創2002年以來的新低;30年期國債活躍券收益率降15個BP報3.13%。期貨方面，國債期貨大幅收漲，盤中三大主力合約均創上市以來新高。

“新冠肺炎疫情在全球蔓延，避險情緒愈演愈烈，全球股市、商品等風險資產大跌，美債收益率連續刷新紀錄新低，國內債市大漲。”北京某大型券商債券交易員稱。

21世紀經濟報道記者采訪了解到，本次中國債收益率大幅下行，主要因為海外疫情蔓延，避險情緒濃烈，資金涌入債市。同時市場預期，隨著海外貨幣政策寬松力度的加碼，中國也將加大貨幣政策和財政政策力度，因此債券收益率的下行空間打開。此外，美國國債收益率大幅下行后中美國債利差加大，海外機構增持中國國債，進一步推動收益率下行。

“保守一點估計，在全球降息潮和利率下降趨勢不逆轉的情況下，中國國債收益率繼續下行的空間還是有的，即使按照2.2%-2.3%這個不算激進的目標看，10年國債收益率在目前的水平上還有30-40bp的下行空間。” 中金公司固定收益部董事總經理陳健恒表示，“如果激進一些，想象力更大一些，那么這個下行空間就更大了。”陳健恒稱。

雖然債市大漲，但交易員繼2016年后再度“擔心起自己的職業生涯”。2016年8月，10年期國債收益率跌破2.7%，當時某券商發布報告稱，底部收益率在1.7%-2.1%的區間，被市場人士調侃為“職業生涯還剩100BP”。如今，中國10年期國債收益率再次落至2.7%以下(目前為2.5%)，機構和交易員也在關注其還有多少下行空間。

為何下行?

10年期國債收益率變化與宏觀經濟表現、宏觀政策調整最為密切，市場上10年期國債的交易也最為活躍，因此10年期國債收益率也成為債券市場的標桿利率，其變化反映了債券市場的走勢。當然，10年期國債收益率的走勢一定程度上與股市有聯系，但這個聯系是負向的。

Wind數據顯示，2020年以來,10年期國債收益率整體呈下行趨勢：由年初的3.15%降至春節后的2.8%左右，此后在2.7%-2.9%之間徘徊。但3月3日后，10年期國債收益率快速下行，五個交易日下行了22BP，其中3月9日單日就下行了10BP。

“我們一直倉位比較高，所以沒有錯過這一波行情。上周還加倉了一些利率債，今天看來收益還是不錯的。”前述北京大型券商債券交易員3月9日表示，“畢竟美債是全球標桿，具有指引的作用。”

美債收益率從3月3日快速下行。當日美聯儲超預期降息50BP，帶動10年期美債收益率大幅下行，盤中一度歷史性跌破“1%”。此后，經歷了一天的橫盤后重拾下行趨勢，在3月6日下觸至0.74%。北京時間3月9日上午，美債10年期收益率再度跳水至0.53%附近，又一次刷新歷史新低。

“新冠疫情海外發酵后，全球經濟面臨下行壓力，美聯儲降息預期再起，全球再次進入降息和貨幣寬松通道，美債乃至全球債券利率都出現明顯下行。”中信證券首席固收分析師明明稱，“短期內，國內債市受到全球疫情和風險偏好下降的影響，收益率也出現快速下行。”

隨著美聯儲的快速降息和美國國債收益率的快速下降，中美利差在最近一段時間出現上升。比如今年1月，美國10年國債收益率在1.8%附近，而中國則在3%-3.1%，兩者相差120-130BP，但目前利差已經擴大到200BP左右。

在此背景下，海外投資機構持續加倉中國國債，進一步推動10年期國債收益率下行。中央結算公司3月3日公布的數據顯示，截至2月末，該機構為境外機構托管債券面額達19516.02億元，同比增29.03%。從券種看，國債、政策性銀行債是境外機構重倉債券。

值得注意的是，近期原油價格的大幅下跌加劇了通縮風險，對美債乃至全球利率水平都形成了壓制。Wind數據顯示，截至3月9日20時，布倫特原油價格徘徊在35.45美元/桶左右，相比上日暴跌21.6%。

后續走勢幾何?

事實上，中美利差的擴大，意味著中國的貨幣條件在利率層面是偏緊的，已引發全球資金流入中國，從而推動人民幣匯率走強。Wind數據顯示，人民幣兌美元匯率由2月下旬的7.02左右升值至目前6.95左右。

“如果不希望中國的貨幣條件偏緊或者人民幣被動升值過于明顯，在海外利率下降幅度較大的情況下，有必要進一步引導國內政策利率下降。”陳健恒稱。在此之前的2月17日，一年期MLF利率下調10bp至3.15%，帶動了債券收益率下行。未來政策利率調降后，仍將利好債市。

陳健恒測算稱，假設美國10年國債收益率不再下行，而中美10年期國債利差從現在的190-200BP回落到去年130-150BP的水平，那么中國10年國債收益率應下降到2.0%-2.3%。換言之，目前還有30BP左右的下行空間。

明明認為，在政策空間狹窄，金融市場脆弱的環境下，疫情繼續擴散可能會成為全球利率進一步下行的催化劑。綜合來看，3月份長端利率仍有下行空間，10年期國債到期收益率目標區間為2.4%-2.6%。

江海證券首席經濟學家屈慶稱，從趨勢看，在海外疫情沒有緩和之前、國內外貨幣政策依然有放松空間的背景下，目前債券利率下行空間仍存。但是也需要關注的是，短期內利率下行太快，可能存在反彈風險。

在2016年利率創下新低后曾實現V型反轉：10年期國債收益率從2016年8月的2.64%反彈至2016年12月的3.4%，僅用了不到半年時間。當時V型反轉主要因為供給側改革和居民加杠桿，使得通縮轉為通脹。但此次出現V型反轉的概率較低，核心原因在于企業、居民都面臨杠桿較高的制約，短期內難以通過加杠桿提振投資、消費需求。

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