車市整體綿軟昆山滬光IPO正逢冬季

報告期內，以成三榮為首的家族管理層合計持有昆山滬光93.77%的股份，且該公司前五大客戶占總營收比例超80%

如果把汽車比作人的身體，那么汽車線束就猶如血液和神經系統，貫穿汽車各個部位，連接所有的電子零部件，傳遞電能與電信號。

近日于證監會官網披露招股書的昆山滬光汽車電器有限公司(下稱昆山滬光)，就是一家主營汽車線束的公司。

公開資料顯示，昆山滬光主要從事汽車線束的研發、制造及銷售，主要產品包括成套線束、發動機線束及其他線束，產品涵蓋整車客戶定制化線束、新能源汽車線束、儀表板線束、發動機線束等。

據悉，該公司此次擬于上海證券交易所公開發行不超過4010萬股，募集資金6.75億元，保薦機構為中信建投證券。

該公司控股股東為成三榮，其持有昆山滬光2.62億股，占該公司股份總數的72.60%。而成三榮、金成成父子合計持有昆山滬光90.75%的股份。

《投資時報》研究員注意到，該公司不僅實際控制人股權比例較高，產品種類較為單一，且2015年至2017年及2018年上半年(下稱報告期)凈資產收益率已呈明顯下滑走勢。同時，在前五大客戶占主營收入比例超過80%情形下，其毛利率卻低于行業平均。

針對上述問題，《投資時報》發送采訪提綱至昆山滬光投資者關系部。該公司表示，針對現有股權結構、所處行業等特點，公司已采取一系列保證內控制度完整合理有效、公司治理完善的具體措施。未來將通過國際化、智慧化戰略的實施，持續提升產品在國內和國際市場的份額，優化產品結構，實現持續穩定發展。

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成氏家族高度控股

昆山滬光成立于1997年3月，由昆山市南港滬光電器廠及昆山市白米工貿實業總公司共同出資設立，經過數次股權轉讓后于2007年10月被成三榮完全收入囊中。目前，該公司總部位于昆山市張浦鎮，分別在儀征、寧波建立了生產基地和歐洲工程中心。

招股書顯示，昆山滬光的家族股東分別為成三榮、金成成、成鋒、成磊、成國華、陳靖雯，六方各自持有該公司72.60%、18.15%、0.97%、0.73%、0.86%、0.47%的股份。

其中成三榮擔任昆山滬光董事長兼總經理，金成成擔任公司董事、采購部總監，成鋒擔任公司副總經理，成磊擔任公司董事及董事會秘書，成國華任寧波滬光總經理，陳靖雯任公司總經辦文檔員。

需要注意的是，成三榮和金成成是父子關系，而成鋒是成三榮的兄長，成磊則是成鋒的兒子，同時，成國華是成三榮另一位兄長成金榮的兒子，陳靖雯為成三榮妹妹的女兒。如此一來，昆山滬光儼然是一個家族完全控股的企業。

對企業來說，家族控股有利的一面是決策迅速、執行力強、信任度高;但另一方面，家族控股公司治理容易形成“一言堂”“經驗主義”“對人才不信任”以及“輕易占用上市公司資金”等問題，在現代化管理制度下，這對中小投資者來說并不有利。

在回復《投資時報》的采訪函中昆山滬光表示，公司針對現有股權結構、所處行業等特點采取了一系列內控制度，隨著未來股權融資的開展，公司控股股東持股比例將有所下降。

大客戶主導負債率較高

引起《投資時報》研究員注意的，還有昆山滬光對于大客戶依賴性較強，且應收賬款偏高。

報告期內，該公司對前五名客戶的銷售收入分別為9.74億元、11.70億元、11.89億元及6.01億元，占當期主營業務收入比例分別為98.68%、95.08%、88.86%及88.62%。

其中對第一大客戶上汽大眾有限公司的銷售收入占主營業務收入比例分別為43.39%、45.96%、52.13%及47.07%。當然，該公司亦于招股書中強調客戶終止合作的可能性較低且隨著公司不斷開拓新的業務機會，前五大客戶的銷售收入會存在一定程度的下降。

另外從應收賬款來看，報告期內，該公司應收賬款賬面價值分別為2.29億元、3.11億元、4.00億元及3.34億元，占各期末總資產比重分別為21.63%、26.47%、30.56%及29.53%。如果該公司客戶的財務狀況出現惡化或者經營情況發生不利變化，勢必會增加應收賬款壞賬可能性。而應收賬款的不斷增加勢必會影響公司資金周轉，限制業務快速發展。

從資產負債率看，報告期內該公司的資產負債率分別為95.31%、87.17%、72.10%及63.81%。盡管數據呈現下降趨勢，但其絕對值依然偏高。而對于一家汽車零配件公司來說，一旦汽車產業出現一些不可預知的風險，那么生存下來的只有負債率偏低的企業。

低毛利下原材料隱憂

報告期內，招股書顯示該公司的主營業務毛利率分別為15.41%、18.20%、15.81%和16.83%，而其披露的同期行業平均毛利率分別為27.58%、26.98%、25.60%和22.58%。雖然公司在招股書中強調，目前A股市場尚不存在主營業務完全為汽車線束的上市公司，但相較于其他類別的汽車配件企業而言，該公司毛利率偏低確是不爭的事實。

值得注意的是，昆山滬光以經營各種汽車線束為主。其主要營業成本即為原材料成本。報告期內，該公司原材料成本占主營業務成本的比例分別為78.00%、77.97%、77.58%和76.85%。

而該公司上游原材料主要為導線、端子，主要成分為銅，銅作為大宗商品銅價較易受到市場影響產生波動，對于昆山滬光本就不高的毛利率來說，這一傳導效應有時至關重要。

另外，對于整個汽車線束產業鏈來講，上游包括銅材、橡膠、塑料、電線線材等原材料供應商;這些原材料可獲得性較高，所以對其話語權相對強勢。而下游為整車制造，整車廠對零部件企業同樣強勢，典型如豐田，推行精益管理，要求在產線供應不斷的情況下保持零庫存，線束企業對整車廠的話語權總體偏弱。

此外，招股書顯示，報告期內該公司營業收入分別為10.15億元、12.74億元、13.99億元和7.15億元。其凈利潤分別為0.47億元、1億元、0.73億元和0.44億元，從數據看2017年其利潤有一個明顯的下滑。

從投資回報角度來看，該公司報告期內凈資產收益率分別為179.53%、100.82%、38.90%及11.26%，本次IPO若闖關成功，隨著凈資產的增加，其凈資產收益率還將有進一步下滑。

從募資用途來看，昆山滬光5.72億用于整車線束生產項目，1.03億用于新建自動倉庫。根據企業行業特點，要想獲取新客戶需在整車廠商研發新車型時就進入，這個周期通常需要幾年時間。公司要消化這么多的產能，對于新客戶和新車型的開發也是一個挑戰。

頗有意味的是，該公司募資的主要目的是為了提高產能，而2018年汽車產業增速卻出現明顯下滑。

據中國汽車工業協會統計分析，僅2018年11月，乘用車共銷售217.35萬輛，環比增長6.19%，同比下降16.06%。而1月至11月，乘用車共銷售2147.84萬輛，同比下降2.77%。

另外，現在的線束市場被少數外資品牌及合資汽車線束企業長時間占據，形成了汽車線束行業寡頭競爭的局面。以德國萊尼、德克斯米爾、科絡普，日本的矢崎、住友電氣及美國李爾、安波福等汽車零部件企業為主。如果公司無法在巨頭林立的市場突出重圍，恐怕其市場份額將面臨壓縮的風險。(王彥強)

關鍵詞： 車市 昆山滬光 IPO