新三板轉板打通 股權投資“拼專業” 資本市場改革最后一塊拼圖拼上了

“這個改革的系列板塊，拼起來了。”一位從事新三板和創業板投資的機構人士對第一財經記者說。

證監會周五出臺的兩大政策，在剛剛過去的這個周末引發了業界的熱烈關注。3月6日，證監會宣布就《關于全國中小企業股份轉讓系統掛牌公司轉板上市的指導意見》(下稱《轉板意見》)公開征求意見，同日宣布修訂發布《上市公司創業投資基金股東減持股份的特別規定》(下稱《創投減持規定》)。

“政策一出，就有做大宗的朋友跟我打電話，約了第二天喝茶。”創豐資本創始合伙人彭震對第一財經說，減持新規短期有三個直接影響。一是放寬機構形式認定，無論以創投還是私募股權(PE)形式備案的基金，都適用優惠政策;二是放寬企業類型的認定，從三必須到三選一，滿足條件的企業大幅增加;三是退出端取消了受讓方6個月鎖定期的限制。

凱石投資總經理陳繼武也對第一財經表示，無論是打通轉板，還是松綁創投退出，都是減少多層次資本市場的藩籬，促進企業和資金在不同板塊之間更加自由地流動。這也意味著，簡單的套利機會將逐步消失，投資將更加考驗專業能力。

“滿地PE的時代，要告一段落了。”他說。

板塊套利機會壓縮

對企業而言，上市成功，一直以來帶來的都是“鯉魚跳龍門”式的改變。

之所以如此，是因為各個市場層次之間，存在著巨大的“價差”——一級市場到二級市場、新三板到滬深市場，都存在數倍的估值差。

但是，注冊制將使上市、退市越來越容易，通過上市來實現翻倍套利的空間，將大大壓縮。而隨著轉板機制的落地，新三板精選層企業的定價，也將迅速向滬深市場靠攏。

早前，新證券法生效，股票發行注冊制在交易所市場開啟“分步實施”，而新三板轉板機制落地，又將多層次資本市場現階段系列改革的最后一塊板圖拼上。

根據證監會劃分，多層次資本市場包括滬深市場、新三板市場、區域性股權市場等層次。不過，有參與政策制定的監管人士認為，四板是個基礎性市場，不能不要，但是，由于新三板是全國性市場、場內市場、公開市場，在本質上和滬深市場類似;四板則是區域性市場、場外市場、非公開市場。

根據《轉板意見》，從時間點上看，新三板精選層轉板幾乎可以與注冊制無縫對接。根據規定，試點期間，新三板精選層企業連續掛牌一年以上，即可申請轉板到科創板或創業板上市。

而目前業界預期，創業板注冊制試點或在今年下半年落地，精選層掛牌的第一批企業，將有望在2021年底或2022年初實現創業板的轉板上市。

“轉板制度落地，短期首先想到有一把炒作機會。但是拉長看，中國梯度性資本市場建設落地了。這也意味著，各個梯度的資本市場之間，過渡會越來越順。上市與不上市的價差會越來越小。”彭震認為，對投資行業而言，靠資源、關系、價差來做板塊套利的PE，將逐漸被淘汰。

轉板機制一出，新三板掛牌企業及股東就已經開始重新考慮上市路徑，改變摘牌報創業板走注冊制的計劃，而爭取精選層走轉板機制。

股權投資“拼專業”

與此同時，創投減持松綁，業界預期市場活躍度會迅速得到提升。最直接的變化是，已經沉寂兩年多的大宗交易將迅速活躍起來。

此次修改創投減持規定，內容包括五個方面。一是將反向掛鉤優惠政策適用企業類型拓寬，二是取消減持受讓方鎖定期限制，三是允許投資期限在五年以上的創業投資基金鎖定期滿后減持比例不受限制，四是投資期限截至點由“發行申請材料受理日”修改為“發行人首次公開發行日”，五是拓寬享受反向掛鉤政策的適用主體，創投和私募股權基金都適用。

彭震告訴記者，受讓方鎖定6個月的限制，使得大宗交易沉寂了兩年多。對專業創投而言，做抽屜協議不合規，但對大宗交易機構而言，不做抽屜協議，業務沒法開展。這一規定的取消，將迅速帶來大宗“復活”。

在陳繼武看來，目前資本市場的改革，就是在引導資金投向實體經濟、科技創新。隨著上市限制、投資機構退出限制的逐步取消，更多資金會愿意進入資本市場，這正是資本形成的過程。

“很多限制性規定，都是加大價格發現的難度，導致市場的扭曲。階段性問題可以出臺階段性政策，但是現在，是時候更多去考慮跟國際市場接軌。”陳繼武表示，提高市場活躍度，沒什么不好，因為沒有活躍性，社會資本就轉變不過來。

事實上，一二級市場套利機會的減少一直在持續，目前Pre-IPO投資幾乎消失。而隨著一二級市場、不同板塊之間，過渡越來越順暢，市場對投資專業性的要求也將大大提升。

在彭震看來，投資行業的“玩家”會越來越少、越來越“拼專業”。能否在股權投資的競爭中勝出，關鍵有二，一看能否在早期投到好的項目，二是能不能做好并購。這兩項都非常難，也都是苦活累活。現在就必須考慮清楚，要向著哪個方向去練內功，到底是專業投資還是并購。

據證監會披露，《轉板意見》征求意見截止到4月5日，創投減持新規將自3月31日實施。隨著3月1日新證券法實施，科創板注冊制完善、創業板注冊制試點也在陸續推進。

不過，陳繼武向記者表示，對于政策的落地過程他還有些擔憂。

“我們擔心監管部門會遇到一些市場挑戰，有人賺錢、有人虧錢，虧錢就會有很多不好的聲音。”他說，每一次改革都會經歷一個陣痛期，希望這一次，一定要堅持把這個陣痛期走過去。

關鍵詞： 新三板