中歐基金：新一輪進退留轉中，資本市場隱藏著怎樣的配置“密碼”？

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查理·芒格說，“如果不是早已做好充分準備，當機會出現的時候，你根本沒有勇氣去抓?！比绾巫プ?023年的資本市場發展的機遇，中歐基金強調，2023年作為全球經濟增長的重要一環，中國經濟有機會更快地重返增長軌道。展望2023年，“衰退”是籠罩在全球總體經濟頭上揮之不去的一個陰影。不過，作為全球經濟增長的重要一環，中國經濟有機會更快地重返增長軌道，增長新動能很可能來自足夠規模的內需增量——隨著我國消費實力的崛起，“內需弱、外需強”將走向“內需穩、外需弱”。那么，在新一輪的進退留轉中，資本市場隱藏著怎樣的配置“密碼”？通脹高位回落，加息周期步入尾聲美國通脹已經高位回落。在通脹持續高溫的壓力下，2022年美聯儲經歷了極為陡峭的加息路徑：自去年3月以來美聯儲年內先后7次加息，累計加息425個bp，最終將聯邦基金利率區間從0附近提升到4.5%左右，達到2008年金融危機以來的最高水平。隨著通脹放緩和經濟下行，希望經濟“軟著陸”的美聯儲立場有所軟化：12月美聯儲加息50bp，較此前連續4次加息75bp的力度而言，已實際上放緩加息步伐。對國內經濟來說，外需衰退帶來的出口增速回落難以避免，生產和制造業亦有所放緩，因此亟須扭轉當前預期較弱、內需不足的局面，提振內需迫在眉睫，包括疫情后，提高基建項目落地效率，加快制造業轉型升級，提升消費信心，穩定房地產市場發展。展望2023：重點看好消費、科技、周期2023年，可以期待“復蘇”，且經濟復蘇的增長動能將從“內需弱、外需強”走向“內需穩、外需弱”。一方面，內需企穩，內需行業景氣回升。由于地產維持弱勢疊加疫情沖擊下的消費疲軟。對此，政策面不斷優化，托底地產、發力新老基建，并采取減稅、行業政策放松等促經濟手段。預期內需有望在2023年第三季度和第四季度得以企穩；CPI不斷上升，服務類物價壓力上行；地產基建、新基建（風光儲軍工）、消費（食品農產品、醫療服務、汽車）等內需行業景氣回升。從配置角度來說，僅就股市來說，在2023年的“復蘇”引擎中，消費、科技、周期三個大類行業更具配置優勢。具體來說，消費板塊中，在“衰退”狀態下，可選消費盈利向下，但部分穩定類消費機會突出，不受政策影響的大眾必需消費品尤其值得關注，如大眾醫療健康、農業和食品、汽車等子行業。科技板塊整體風險偏好較低，建議重點關注政策逆周期發力方向，如新基建、新能源（風光儲）、軍工等子行業。而周期板塊，逆周期政策下有降息預期，有色、化工等工業品通脹趨于緩解，而能源類消費品通脹相對仍然較高，比較看好地產、石油、煤炭等細分子行業。最好的“全球化”與最壞的“逆全球化”全球化是一種充滿效率的配置過程。隨著中國進入全球體系，低端制造向中端制造轉型，體現為推動技術進步。從趨勢看，全球通脹下行，中國進行資本投入，西方進行科研和軍事投入。從周期波動來看，全球通脹跟隨中國的資本開支周期波動：2002-2010年，中國加杠桿投資，全球通脹；2011-2020年，中國去杠桿減產能，全球通縮；從2020年開始，全球化繼續推進有可能遭遇兩種情況，即最好的“全球化”和最壞的“逆全球化”。最好的“全球化”狀態下，效率和收入提升，溫和通脹，中國產業升級：其一，以汽車、新基建為代表的中國制造從中端向高端轉化，推動水風光核技術進步，全球通脹中樞進一步下降；其二，中國進入新一輪資本開支高峰，帶動全球通脹周期性上行，約從2021年持續到2030年，能源價格上漲；其三，能源國、制造國、消費國都受益于技術進步帶來的收入提升，進一步帶動正向循環；其四，也許從2030年開始，中國新的資本開支周期轉為去產能和杠桿，再進入全球周期性的通縮；其五，西方在與中國的制造業競爭中失去優勢，中國大國崛起?！叭蚧睂π袠I的啟示非常清晰：2002-2010年，低端制造向中端制造（老基建）轉型，金融地產的黃金十年；2011-2020年，轉型成功，居民收入提升，開啟消費升級的黃金十年；2021-2030年，中端制造向高端制造轉型，先進制造（汽車、新基建）的黃金十年；2030-2040年，轉型成功，居民收入提升，消費再升級的黃金十年。而“逆全球化”的后果可能包括效率低下，中國通縮+海外滯漲，最終進入蕭條等。在“逆全球化”思潮中，中國市場與西方市場之間出現有限度的割裂，如提高準入標準、關稅、碳稅，反壟斷變本加厲，中國資本開支只能有限地輸出到全球市場，海外供給不足，導致能源價格大幅上行；能源國受益，但制造國無法發揮規模優勢，消費國無法獲得低成本商品，整體收入提升受阻，進而難以產生正向推動，造成全球滯漲。由此中國消費市場與西方進一步割裂，中國資本開支過剩，國內資本品和能源跌價；海外資本開支被迫增加，效率低成本高，海外能源價格高企。這意味著中國通縮與海外通脹并存，全球收入增長受限，消費不足，制造端各自為政，形成區域市場，內部供應過剩，最終造成全球通縮蕭條。但最終，現實的全球發展將在最好的“全球化”與最壞的“逆全球化”這兩個極端情況之間找到介于中間的路徑，全球未來通脹和流動性狀態或將表現為：國內先進制造逐漸走向過剩，國內通縮，貨幣和財政將保持寬松；海外產能不足將持續通脹，加息降低需求，海外滯漲，貨幣政策將過度緊縮，財政空間較小?！岸鞆倪@里奪走的，春天都會交還給你！”

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